В течение последних 12 месяцев аналитики и комментаторы рынка неустанно предсказывали, что США ждет рецессия. Однако американская экономика оказалась на удивление устойчивой и не поддалась прогнозам. Более того, в настоящее время ФРС США дисконтирует рецессию на основе своего текущего моделирования, как подчеркнул председатель ФРС Джером Пауэлл на июльской пресс-конференции ФРС.
Однако в этой истории есть еще много интересного.
Для многих самый быстрый за всю историю рост процентных ставок, рекордно высокая инфляция и неожиданный крах банков Silvergate Bank, Signature Bank, First Republic и, совсем недавно, Pacific Western являются основными причинами, указывающими на близость рецессии.
Техническое определение рецессии - это два квартала подряд снижения валового внутреннего продукта (ВВП). Однако реальным критерием является значительное снижение экономической активности, которое распространяется на всю экономику и включает в себя занятость, потребительские расходы, розничные продажи и промышленное производство.
ВВП США снизился как в первом, так и во втором квартале 2022 года. Это снижение может быть связано с изменениями в торговых и деловых запасах, которые не всегда отражают базовое состояние экономики. Более того, рынок труда остается сильным, доверие потребителей повышается, а розничные продажи снова растут. Все это свидетельствует о том, что экономика остается сильной, и мнения о том, неизбежна ли рецессия в таких необычных экономических условиях, расходятся.
В III квартале 2022 года рост ВВП составил 3,2%, в IV квартале - 2,6%, в I квартале - 2%. Таким образом, мы уже находились в состоянии технической рецессии. Последние данные по ВВП, опубликованные 27 июля, показывают, что во втором квартале текущего года экономика США выросла на 2,4%, что является повышением.
Означает ли это, что мы вышли из леса? Как всегда, все не так просто. Очевидно, что мы уже находимся в состоянии технической рецессии. Однако здоровая экономическая картина с этим не согласуется. Может быть, мы находимся на совершенно новой экономической территории?
Сокращение буферов
В период COVID-19 потребители накопили около 2,5 трлн. долл. избыточных сбережений благодаря тому, что укрывались дома и триллионам долларов, выделенных федеральным правительством на стимулирование экономики, чтобы удержать работников на плаву, несмотря на увольнения и закрытие предприятий. Однако, по данным Moody Analytics, из-за высоких, быстро растущих процентных ставок и неудержимой инфляции этот запас постепенно сократился до 1,5 трлн. долл.
Тем не менее, отложенный спрос среди потребителей еще велик. В последнее время мы наблюдаем резкий рост расходов, в то время как уровень задолженности населения сейчас самый высокий за всю историю. Наряду с ростом цен на жилье, несмотря на повышение процентных ставок, и сдерживанием компаниями капитальных вложений из-за роста стоимости капитала, эта куча долгов оказывает давление на американских потребителей.
Поскольку потребительские расходы составляют 70% ВВП США, очень важно, чтобы они оставались здоровыми, если мы хотим избежать рецессии. Занятость также является ключевым показателем, за которым необходимо следить в настоящее время: уровень безработицы остается низким - 3,6%, а рост заработной платы составляет 5,7%, но продолжает расти. Все это говорит о том, что, хотя экономика и теряет темпы роста, рецессия еще не наступила.
Однако большинство аналитиков по-прежнему ожидают рецессии во втором полугодии. Это связано с тем, что ужесточение денежно-кредитной политики, проводившееся в течение последнего года, имеет длительный эффект запаздывания, который не был полностью учтен. Так, по мнению Рафаэля Бостика из ФРС Атланты, для того чтобы увидеть полный эффект от этого цикла ужесточения в экономике, может потребоваться от 18 до 24 месяцев.
Доходность не обманывает
В то же время банки сокращают объемы кредитования из-за перетока вкладов, который привел к краху нескольких региональных банков. Мы также наблюдаем появление инвертированной кривой доходности - одного из наиболее надежных индикаторов приближающейся рецессии.
Обычно процентные ставки по долгосрочным облигациям выше, чем по краткосрочным, так как инвесторы должны получать большее вознаграждение, поскольку их деньги размещаются на более длительный срок. Однако в настоящее время доходность двухлетних казначейских облигаций значительно превышает доходность 10-летних облигаций, и так продолжается уже довольно долгое время. Это является постоянным сигналом рецессии, поскольку при ухудшении экономических перспектив инвесторы перекладывают деньги в более безопасные долгосрочные активы, что приводит к росту цен на них и снижению доходности.
Кроме того, несмотря на снижение базовой инфляции по индексу потребительских цен (ИПЦ), базовая инфляция (исключающая волатильные цены на энергоносители и продукты питания) остается высокой и составляет 4,8%, что значительно превышает целевой уровень ФРС в 2%. В то время как стоимость товаров снизилась, цены на услуги остаются высокими, что обусловлено напряженной ситуацией на рынке труда.
Растущая задолженность
Хотя повышение процентных ставок помогло снизить инфляцию, чем выше они становятся и чем дольше остаются высокими, тем дороже обходятся компаниям инвестиции в инновации и рост. Несмотря на то, что доходы S&P 500 в настоящее время остаются высокими, в конечном итоге это отразится на итоговых показателях.
Очень важно, что повышение процентных ставок также затрудняет обслуживание американскими потребителями своих долгов. Будь то остатки по кредитным картам, ипотечные кредиты или автокредиты - все долги становятся дороже и снижают располагаемый доход. Это негативно сказывается на потребительских расходах, которые так важны для экономики, а затем, в свою очередь, на доходах и ценах на акции компаний.
Однако розничные продажи растут и увеличиваются из месяца в месяц с января 2023 года. Это говорит о том, что потребители пока не сбавляют темпов роста и что рецессия в США может быть более отдаленной, чем мы ожидаем. В конечном счете, нельзя отрицать, что рынок труда по-прежнему силен, а потребительское доверие растет уже второй месяц подряд. Это касается всех возрастных групп и доходных сегментов и, скорее всего, обусловлено напряженной ситуацией на рынке труда и снижением базовой инфляции ИПЦ.
Чувствуете ли вы себя счастливчиком, Джей Пи?
После того как ФРС повысила процентные ставки еще на 25 базисных пунктов до самого высокого уровня за последние 22 года, мы находимся на переломном этапе. Вопрос заключается в том, будет ли повышение ставок продолжено на сентябрьском заседании ФРС. После 12 месяцев прочного согласия между политиками появляются трещины в вопросе о том, насколько повышать ставки и как долго удерживать их на высоком уровне.
Хотя рынки настроены скептически, все большая часть Уолл-стрит, похоже, считает, что ФРС, скорее всего, удастся избежать рецессии и обеспечить "мягкую посадку". Однако, как считают в ФРБ Атланты, долгосрочные последствия самого быстрого в истории повышения процентных ставок проявятся не сразу.
Тем не менее, FOMC, похоже, придерживается выбранного курса, а поскольку летом инфляция, скорее всего, будет иметь некоторую тенденцию к росту из-за "реваншистских" расходов потребителей после пандемии, это вполне может привести к очередному повышению ставки в сентябре. Однако высокие и повышенные ставки будут оказывать влияние на капитальные вложения. Действительно, доступ к капиталу является сегодня самой большой проблемой для бизнеса, причем три четверти малых и средних предприятий уже испытывают трудности.
В условиях нарастающего давления замедление экономического роста представляется неизбежным. Действительно, после июльского заседания ФРС Пауэлл заявил, что смягчение роста "ниже тренда" даже необходимо для того, чтобы взять инфляцию под контроль.
Теперь вопрос только в темпах этого смягчения, которые в значительной степени зависят от дальнейших действий ФРС.
